Charlie Warzel’in genelde keyifle okunan Galaxy Brain bülteninde provakatif bir başlık göze çarpıyordu: “Kripto, 2008 Finansal Krizini Yeniden mi Yaşatacak?”

Bu aslında retorik bir soruydu. The Atlantic dergisinin yazarı, American University’den hukuk profesörü Hilary J. Allen ile yaptığı söyleşiye yer veriyordu yazısında… Allen kısa süre önce yayımladığı bir makalede 2000’lerin sonundaki finansal çalkantının ana nedeni olan “gölge bankacılık” yaklaşımıyla düşülen hataların bir benzerinin merkeziyetsiz finansla yaşanabileceğini belirtiyordu.

Allen’ın tezine göre DeFi’ın borç alma, borç verme, sigorta ve ödemeler alanındaki inovatif yeni modellerinin karmaşıklık seviyesinin yüksek olması finansal kriz öncesinde CDS’ler ve CDO’lar üzerinden şişen balona benzer bir risk ortamı oluşturabilir. Allen yazısında, “Karmaşanın getirdiği öngörülemezlik işlerin iyi gittiği dönemlerde göz ardı edilirken işlerin kötü gittiği dönemlerde panik havası oluşturabilir” diyor.

Allen, ABD hükümetinin devreye girip sektörün ana akım finansal sisteme daha fazla entegre olmadan düzenlenmesi gerektiğinden dem vuruyor. Merkeziyetsiz uygulamaların (dapp) lisanslanması ve bunların kurucularının ve geliştiricilerinin düzenlemelere uymadıklarında cezalandırılmasını öneriyor.

Bu bakış açısı açık kaynak kodlayıcıların cezalandırılmasının inovasyonu sekteye uğratacağına dair görüşün hâklim olduğu kripto topluluğunda pek de kabul görecek bir yaklaşım değil.

Öncelikle, Allen’ın DeFi’a dair gözlemlerinde haklılık payı olan birkaç gözlemine ve finansal krize dair benzetmesinin doğru ve haklı bazı noktalarına vurgu yapmak isterim.

Sıradan birinin DeFi’ı anlamasını beklemek gerçekçi değil. Zamanında Wall Street bankacıları, sıradan banka müşterilerinin anlayamayacağı CDS ve CDO’ları kötüye kullanmışlardı. Benzer şekilde karmaşık DeFi yapıları da geliştiricilerine asimetrik bir avantaj sağlayabilir. Zaten sisteme aşırı güvenen yatırımcıların aldatıldığına dair vakalar da yok değil.

Allen’ın mantıklı birkaç gözlemi daha var: Şu anda DeFi’da 2008’dekine benzer bir balon etkisi söz konusu. Ayrıca merkeziyetsizliği savunanların aksine burada aracılar üzerinden çok daha merkeziyetçi bir eğilim söz konusu.

Ancak Allen’ın bakış açısında çok temel bir hata var ve bu da büyük bir politika hatasına neden oluyor.

Odadaki Fil

2020’lerdeki DeFi yatırımcıları ile 2000’lerdeki Wall Street yatırımcıları arasında çok büyük bir fark var. Bankacılar kriptocular için söz konu olmayan ve çizgileri tamamen yasal biçimde çizilen bir politik çerçeve içerisinde hareket etmişlerdi. Kısmi rezerv borçlanmalar üzerinden para yaratma gücü olan bankacılar devletin para politikasının temsilcisi gibi hareket etmişlerdi. Bu, merkez bankasının likiditesine erişim sağlayan ayrıcalıklı bir pozisyondu. O dönemlerde bankalar ile hükümet arasında girift bir bağlılık ilişkisi vardı.

İlk delilimiz: Batamayacak kadar büyük ve önemli olma durumu finansal krize neden oldu. Büyük ölçekli ve sistematik olarak diğerleriyle bağlantıda olan bankaların batması ekonomide büyük bir krize neden olacaktı. Yani hükümetin bu tür bir duruma düşen şirketleri kurtarmaktan başka çaresi yoktu. 2008’de bunu gördük.

Piyasalarda devasa bozulmanın ana nedeni ahlaki bir sorundu. Bankalar, krizden önce, asimetrik risklerle karşı karşıyaydı. Mortgage piyasası hareketliyken kazanabileceklerdi ama piyasa kötüye gittiğinde kazanma şansları yoktu. Sonunda kârların şirketlere, azarların topluma yazıldığı tuhaf bir kapitalizm modeline mahkûm kaldık.

Allen, bu duruma referans verirken, kripto kullanıcılarını naif kişiler olarak tanımlıyor ve DeFi’a olan ilginin kurtarma yaklaşımını küçümsemelerinden kaynaklandığını düşünüyor. Gerçek şu ki federal hükümet 2008’de ekonomiyi toplamak zorundaydı. Bence burada noktayı tamamen kaçırıyoruz. Benim de inandığım gibi 2008’de yapılanlar kötünün iyisiydi ancak aynı zamanda hükümeti bunları yapmaya mecbur bırakan “batamayacak kadar büyük” yapılar üreten sistemi de eleştirmemiz gerekiyor.  

İşte kripto tam da bu noktada umut veriyor. Uzunca süredir ekonominin kaynaklarını ve devletin sermayesinin büyük bölümünü kullanan güçlü aracılara göbekten bağlı bir sistemi özgürleştirme şansına sahibiz.

Bunu yapmak için de ütopik derecede merkeziyetsiz bir standart getirmeye de gerek yok. (Şimdi Allen gibi düşünenler kriptonun iddia edildiği kadar merkeziyetsiz olmadığına dair eleştirilerini dile getirecekler. Bu alandaki her akıllı kişi zaten bunun farkında.) İhtiyacımız olan yeterince rekabete ve inovasyona açık ve mevcut yapıya göre daha fazla oyuncuya izin veren bir sistem. Yani sistemde bazı bileşenler merkeziyetsiz ve “izinsiz” kılınırken bazıları da aracılar üzerinden daha etkin kılınabilir. Burada doğru dengeyi kurmak önemli.

Kolay İnovasyonlar mı Zor İnovasyonlar mı?

Bu noktada her iki dünya için de karmaşanın neden olduğu inovasyon yaklaşımını değerlendirmemiz gerekli. Bankalar, para üretme konusunda lisanslı tekellerdir ve bu nedenle halkın vergileriyle korunurlar. Bu nedenle bankaların inovasyonları DeFi geliştiricilerinkilere kıyasla farklı motivasyonlara dayanır. Bankaların CDS, CDO ve CDO temelli ürünler üretme ayrıcalığı vardır. Böylelikle kaldıraç kullanarak piyasanın risklerine çok bağlı olmadan kısa vadeli kâr üretebilirler.

DeFi geliştiriciler ise çok daha akışkan ve acımasız bir piyasa dinamiğiyle karşı karşıyadır. Bankalar gibi halkın vergileriyle sağlanan bir koruma şemsiyesine sahip olmamaları bir yana, DeFi’ın ana tasarımı yani kodun modül modül oluşturulması ve bu alana girişim kolay olması gibi durumlar söz konusudur. Bu yapısal özellik nedeniyle yeterli kod bilgisine sahip olan herkes otomatik bir piyasa, yeni bir yönetişim tokenı veya bir stable coin algoritması oluşturabilir ve bunun için devletten veya bir aracı kurumdan izin alması gerekmez. Yani yerleşik yapılara meydan okuyabilirler.

DeFi’ın son iki yılına bir bakın. İlk başlarda MakerDAO piyasanın gözdesiyken Compound ve sonrasında Aave, sonrasında Sushi Swap ve sonrasında hibrit oyun/DeFi yapısı Axie Infinity geldi ve kurulduktan birkaç ay sonra başarıyı yakaladılar. Morgage krizinin aktörlerinden JPMorgan Chase ve Bank of America ile kıyaslayalım. Bu şirketler 1799 ve 1904’te kurulmuşlardı.

DeFi’ın dinamizmi, sürdürülebilir kılınabilirse, Allen’ın sistemin 2000’lerde çökmesine neden olan sistemik risklerin oluşmasına neden olabilecek katılıkları engelleyecektir. Piyasa kazanların ve kaybedenlerin tokenlarını düzenli olarak düzeltecektir. Burada fiyat sinyalleri önemlidir. 

Ayrıca DeFi’ın tamamen merkeziyetsiz olmadığı ve sıradan biri için çok karmaşık olduğu doğru olsa da DeFi dünyasında son kullanıcıların üretilen yapılara dair etkisi banka müşterilerine kıyasla çok daha yüksektir. Kullanıcıların büyük kısmı yönetişim tokenlarına sahiptir. Ayrıca kullanıcıların davranışlarının gönderdiği sinyaller DeFi geliştiricilerini yönlendirir ki bankalarda böylesi bir durum söz konusu değildir.

Elbette ki risk iştahı yüksek olan yatırımcılar kod açıkları ve aldatmalar nedeniyle para kaybetmeye devam ederken bazıları da servet yapacak. Ancak bu durum, 2000’lede finansal sistemde görülen sistemik risklere göre çok daha farklı özellikler sergiliyor. Zira o dönemde uzun vadede herkes kazanırken kaybetme dönemlerinde herkes birlikte kaybediyordu. Daha da önemlisi, sürekli başarısızlık riskinin olması geliştiricilerin güvenilir önermeler getirmelerine zemin hazırlıyor. Zaten sistem bunca korku hikayesine rağmen bu nedenle büyümesini sürdürüyor.
 

Peki bu piyasa temelli dengeyi tehdit eden ne olabilir? Hatalı kurgulanmış bir düzenleme modeli.

DeFi içinde sistemik risk mi oluşturmak istiyorsunuz? O zaman bankalara açık kaynak geliştiriciler karşısında avantaj sağlayın yeter. Bankaların halihazırda sahip olduğu lisanların benzerlerini geliştiriciler için de mecbur kılın. Gerçekten piyasa odaklı inovasyonla hareket eden bu dünyaya ilave maliyetler yüklerken bankaların kısa vadeli kâr odaklı inovasyon dünyasını halkın veya devletin paralarıyla güvence altına alın.

Yanlış anlaşılmasın, finansal stabiliteyi ve tüketiciyi koruyan kanunların müsebbibi olarak merkezi finansal hizmet sağlayıcıları gösterme gibi bir niyetim yok. Ancak stable coinleri, DeFi’ı ve genel anlamda kripto endüstrisini düzenlemeye dair bazı yaklaşım önerileri Washington’da boy göstermeye başladı. İşte bu dönemde 2008 krizinden doğru dersleri aldığımızdan emin olmalıyız.