ABD Sermaye Piyasaları Kurumu’nun (SEC) kripto para sektörünü yakıp yıkmaya kararlı göründüğü bu günlerde stabil para birimi tether (USDT) de ciddi bir baskı ile karşı karşıya kalabilir. İster kaygıdan ister ABD’li kurumlardan gelecek doğrudan düzenlemelerden ister ilgili kurumların oluşturduğu stresten olsun piyasada tether’in durumuyla ilgili bir şüphe mevcut. 

Bu kaygılar geçen hafta yaşanan, çok da büyük ve önemli olmayan çıpa kaybı ile bir kez daha gün yüzüne çıktı. Tether ABD dolarına karşı 0,996’lık bir yüz değerine düşmüştü.

Tether, bir süre önce büyük ses getirerek çöküşe uğrayan TerraUSD ve onun ilgili blok zinciri terra’dan son derece farklı. TerraUSD arkasında kendisini destekleyecek bir rezerve sahip olmamakla övünüyor ve baştan tasarımı yanlış olan bir “algoritmik” sisteme dayanıyordu. 

Buna karşın tether dolara endeksli token’larının aralarında ABD Hazine kağıtlarının da olduğu bir dizi varlık tarafından desteklendiğini söylüyor ve bu varlıklar tether’in ana şirketinde tutuluyor. Ancak yıllar içerisinde görülen bazı aktiviteler Tether’e karşı da bir şüphenin oluşmasına zemin hazırladı. CoinDesk’in kısa süre önce yayınladığı bir haberde token’ın arkasında destekleyici varlıklara yönelik hatalı bilgilendirmeler söz konusu. 

En kötü senaryoda Tether’in elindeki varlıklar tether token’larının yüz değeri olan yaklaşık 83 milyar doları karşılayamayacak seviyede kalabilir. Bu, bazı tether sahiplerinin olası bir çekim dalgasında elindeki token’ları gerçek dolara çeviremeyeceği anlamına gelebilir.

Kripto kışının devam ettiği bu dönemde elinde büyük ölçekte tether tutan bazı yatırımcılar kısa pozisyona geçebilirler. Tether’in dolara olan çıpası kaybolursa bu kısa pozisyonlar çalışabilir. Bu durum geçmişte de görülmüştü. Hedge fon Fir Tree geçtiğimiz Mart ayında tether’i shortladığını herkese duyurmuştu ve buna neden olarak da Tether’in ana şirketinin elindeki kağıtların kırılgan olmasını göstermişti. 

Bazı veriler son dönemde tether shortlamaya olan ilginin arttığını gösteriyor olabilir. Örneğin merkeziyetsiz bir borç alma-verme platformu olan Compound’da tether borç alma faizleri 20 Haziran’da yüzde 7,7’ye kadar çıktı. Bu oran birkaç aydır yüzde 4-4,4 civarında seyrediyordu. Curve’ün 3Pool’unda da tether alımındaki oranlarda önemli bir sıçrama görüldü. Bu hareketin ana nedeni tek bir oyuncunun, büyük hacimde bir işlemle tether’ini USDC ile değiştirmesi olarak belirlendi. Bu işlem tether’in Curve üzerinde ve genel anlamda dolara olan çıpasının az da olsa kaymasına neden oldu. Parsec verilerine göre Aave V2 platformundaki alım-satım aktiviteleri de Nisan’dan bu yana görülmeyen seviyelere çıktı. 

Ancak görülen o ki tether kendine has bir özellikleri olan bir canavar. Tether’i shortlamak zor olmasa da bu süreç teknik açıdan karmaşık ve finansal olarak da riskli. USDT’nin kripto ekonomisine çok yoğun ve derinden entegre olması ve kripto işlem çiftlerindeki penetrasyonu shortlamayı zorlaştıran unsurlardan birkaçı. Örneğin tether borç alanların yıllık yüzdesel getiri (APY) maliyetlerinin artmasının ardında kısa pozisyonların artması veya bitcoin gibi başka varlıklarda uzun pozisyonların artması olabilir. 

Bu durum tether’in en şüpheli bakanların gözünde bile güçlü görünmesine zemin hazırlıyor.

Ayrıca birbiriyle çelişen bazı göstergeler de söz konusu. Tether’in ana şirketi düzenlemelerden kaynaklanan risklerle karşı karşıya olsa da operasyonel anlamda gayet iyi şekilde yoluna devam ediyor. Şirket 2023’ün ilk çeyreğinde 1,48 milyar dolar kâr açıkladı ve bu kaynağın bir kısmıyla bitcoin de dahil bazı yatırımlar yapacağını belirtti. Bu da stabilitenin arttırılmasına ve shortlanmaya karşı savunmanın güçlendirilmesine yardımcı olabilir.

Tether’i shortlamamalısınız değil mi?

Prensipte tether’i shortlamak çok da zor değil. 

Zero Knowledge Consulting’in kurucu ortağı ve stabil para uzmanı Austin Campbell “Tether’i shortlamanın en kolay yolu bunu zincir üzerinde yapmaktır. Tether ödünç alın ve daha sonra satın. Fiyat baskısı hissetmek istemiyorsanız merkeziyetsiz platformlardan tether ödünç alın ve daha sonra bununla başka bir stabil para alın” diyor. 

Bu tür bir shortlama tether’in sıkıntıya düştüğü bir durumda çalışır zira ilk aldığınız borcu ödemek daha kolaylaşır. Ancak bu alım-satım sürecinde birtakım zorluklar vardır ve bunların bir kısmı tether’e özgüdür.

Öncelikle merkeziyetsiz platformlar dışında tether’in kolaylıkla shortlayacağınız az sayıda platform var. Özellikle de ABD’liler için…

Campbell, “Tether’i shortlamak isteyenlerin büyük kısmı kripto native değiller geleneksel finanstan geliyorlar. Brokerlar üzerinden işlem yaparlar ve bu daha maliyetlidir” diyor. 

Yani tether’in değeri konusunda şüphe duyan ve bu işlemi belirli bir ölçekte yapabilecek kadar sermayesi olan yapıların işlemi zincir üzerinde gerçekleştirecek kadar teknik becerisi olmayabilir.

Bir broker üzerinden işlem yapmak işlemin maliyetini artırır. Tüm kısa pozisyonlarda olduğu gibi pozisyon getiri sağlayana kadar bu maliyeti taşımak gerekir ve tether’in çıpasını kaybetmediği her gün potansiyel kârdan kayıp anlamına gelir. 

Ayrıca elde edilecek kâr da çok büyük olmayabilir zira tether’in çıpa kaybı belirli bir bant arasında kalabilir. Tether’e en fazla şüpheyle bakanlar bile bu token’ın arkasında güçlü bir varlık desteği olduğunu kabul ediyorlar.

Campbell, “Tether’i shortlasanız bile tether sıfıra düşmez. O zaman ne kazanacaksınız? Bir dolar karşılığında sekiz cent kazanacağınız bir ticarete girer misiniz?” diyor. 

Bilinen bilinmeyenler

SEC’in tether’in ana şirketine karşı bir hamle yapıp yapmayacağı ve bunu yaparsa ne zaman yapacağı belirsizliğini koruyor. 

Bir diğer faktör de kanunların yetki alanı. SEC, Binance’in peşine düşebildi çünkü Binace’in ABD’de bir şirketi vardı. Tether’in ABD’deki varlığı çok daha muallak. Bu düzenlemelerden koruyan bir unsur olmasa da büyük bir kısa pozisyon oluşturmak isteyenler için bir belirsizlik faktörü. 

Ayrıca tether’e dair kısa pozisyonların ne seviyeye geldiğini ölçümlemek neredeyse imkânsız. Token’da cereyan eden ikinci el aktivitelerin büyük kısmı tezgâh üstü özel işlemlerde gerçekleşiyor. Bu önemli zira shortlama genelde kolektif bir aksiyondur. Yani alım-satımcılar diğerlerinin shortladığını gördüklerinde kendileri de shortlamaya meylederler. Bu TerraUSD’nin çıpasını kaybettiği dönemde görüldü ve zincir üzerinde açıkça gözlemlendi.  

Tether’in savunma pozisyonunda kendine has bir diğer unsur daha var: Düzenlemelere dair kaygılar kısa pozisyona dair ilgiyi artırsa da düzenleyicilerin kendileri de tether’in shortlanmasını zorlaştıran bir faktör olarak görülebiliyorlar.

Campbell, “İronik biçimde tether’i koruyan en önemli güçlerden biri SEC’in kendisidir” diyor ve ekliyor, “SEC, ABD’li şirketlerin kriptoyla haşır neşir olmasını aşırı zorlaştırdığı için büyük yapıların gelip böylesi pozisyonlar açması engelleniyor.”